Topbanner

Reklambanners förhandsgranskas inte på något vis av bloggen och kvalitén på det som marknadsförs är milt sagt varierande. Vid börsintroduktioner rekommenderar jag alla läsare att titta på min checklista för att utvärdera sådana erbjudanden (länk).

måndag 6 november 2017

En mindre smickrande bild över Ateas utdelning

Långsiktig Investering har tyvärr influensa så jag får besvara mina egna frågor från hans senaste inlägg om Atea (länk). Att äga samma innehav som Långsiktig Investering är annars mitt näst bästa knep för att tidseffektivt hålla koll på mina investeringar (Börsdata är #1), men influensa kan slå hårt så jag förstår att han temporärt är ute ur matchen vilket tvingar mig att göra mitt eget arbete.

Atea är en fantastisk kassaflödesmaskin och sedan jag köpte mina aktier i februari 2014 (länk) har jag fått tillbaka lite mer än 40 % av det investerade beloppet i form av utdelning. Samtidigt har det alltid funnits en viss osäkerhet kring om utdelningen från Atea verkligen är hållbar. Aktiespararen har bland annat skrivit en säljrekommendation med argumentet att utdelningen överstiger vinsten medan Långsiktig Investering är mer positiv då Ateas fria kassaflöde mer än väl täcker både investeringar och utdelning i dagsläget.


Ateas kassaflödesanalys 2016.
I kassaflödesanalysen återförs ej kassapåverkande avskrivningar och nedskrivningar till det löpande kassaflödet (det övre röda strecket). Dessa avskrivningar/nedskrivningar kommer från tidigare genomförda investeringar och i de flesta bolag sker det i nyinvesteringar som ska skapa framtida tillväxt parallellt med att de gamla investeringarna skrivs av.

En annan faktor jag vill räkna med i min lite mer pessimistiska analys är det faktum att Ateas kassaflöde de senaste åren har dopats av att man optimerat sitt rörelsekapital. Att optimera sitt rörelsekapital kan vara mycket lönsamt och ses av många som vitalt för handelsbolag (Aktiefokus har skrivit bra om det här). Men utrymmet för att minska lager, få betalt tidigare och fördröja betalningen till leverantörer är alltid begränsat. Därför ser jag den här typen av tillskott till kassaflödet som engångstillskott och när rörelsekapitalet väl är optimerat försvinner effekten samtidigt som den finansiella hävstången i bolaget ökat.

I nedanstående diagram har jag därför beräknat Ateas kassaflöde på tre nivåer och jämför det med utdelningen:

  • Kassaflödet från den löpande verksamheten.
  • Kassaflödet från den löpande verksamheten minus investeringar i den egna verksamheten (d.v.s. exklusive bolagsförvärv) vilket här anges som det faktiska kassaflödet (~motsvarande Långsiktig Investerings fria kassaflöde.
  • Kassaflödet från den löpande verksamheten minus investeringar i den egna verksamheten och exklusive förändringar i rörelsekapital vilket här anges som det hållbara kassaflödet.



Utifrån diagrammet kan vi dra slutsatsen att Atea just nu går för fulla spjäll. Man delar ut 60 - 80 % av det kassaflöde som verksamheten genererar och lite man är beroende av att optimera (minimera) rörelsekapitalet för att täcka hela utdelningen. Samtidigt växer bolaget och det hållbara kassaflödet är nästan i nivå med utdelningen så om det rådande ekonomiska läget fortgår kommer Atea kunna bibehålla sin utdelningsnivå även utan att man pressar fram extra pengar ur rörelsekapitalet.

2011 2012 2013 2014 2015 2016
Diskretionär utdelningsandel 19% 62% 108% 65% 53% 49%
Faktiskt utdelningsandel 23% 87% 156% 82% 69% 60%
Hållbar utdelningsandel 30% 95% 245% 97% 131% 105%

I dagsläget har Atea en direktavkastning på 6 % samtidigt som man växer med 10 % per år vilket är precis på gränsen till vad jag anser vara köpvärt (se tabell här) vilket överensstämmer ganska bra med Långsiktig Investerings värdering (106 NOK för honom och ~110 NOK i min modell). Samtidigt är Atea en konjunkturkänslig verksamhet med tunna marginaler så även om värderingen är acceptabel tycker jag inte att priset är fantastiskt och skulle kunna tänka mig att byta ut Atea mot ett mer attraktivt bolag om jag hittar ett.




måndag 23 oktober 2017

Lista på intressanta bolag screenade utifrån #PrataPengars intervju med 40 % 20 år

Klicka på figuren för att göra den större.
40 % 20 år gästade aktiepodden #PrataPengar i senaste avsnittet vilket inspirerade mig att göra en lite snabb slagning på Börsdata utifrån de nyckeltal som han tog upp som särskilt viktiga. För den som är snål kommer dessutom programmet med en rabattkod för en månad gratis på Börsdata.se som är skapat av 40 % 20 år och är en fantastisk trevlig tjänst som jag använt för att ta fram tabellen här ovanför. Tabellen består av nyckeltal och gränsvärden som 40 % 20 år nämnde som viktiga i podden och några personliga favoriter. Screening är för mig aldrig mer än det första steget av flera i jakten på nya bolag men det är förvånande hur screeners med olika infallsvinklar kan generera nya uppslag och även identifiera vissa riktiga toppkandidater som är med i flera. I just den här screeningen är följande bolag sådana som jag bör komma ihåg för framtida analyser:

Bredband2: Min egen bredbandsleverantör, de har prisat in sig aggressivt i de öppna fibernäten och gör ändå vinst samtidigt som de har utrymme att höja priserna.

G5 Entertainment: Att jag inte trodde mer på min egen analys var ett stort misstag och just nu är bolaget för dyrt. Vad jag skrivit om bolaget finns tillgängligt här.

StrongPoint: Ett norskt bolag specialiserat på att hjälpa butiker att bedriva sin verksamhet mer effektivt. Med fokus på kontanthantering och fysiska butiker har bolaget rejäl motvind och låg värdering. Inte min typ av bolag men Fläderblom har skrivit en väldigt bra analys av bolaget här.

Raute: Ett finskt bolag som levererar utrustning och service till träindustrin. De ekonomiska nyckeltalen innebär att bolaget väldigt ofta förekommer i screeners och man är marknadsledande inom bland annat utrustning för plywoodindustrin. Min invändning är att sektorn är för komplex för att jag ska dra igång en analys.

Siili Solutions: Konsultbolag fokuserat på digitalisering med fokus på industriapplikationer och tekniktunga kapitalvaror. Har äntligen börjat producera rapporter på engelska vilket saknats tidigare.

Brdr. Hartmann: Världens ledande tillverkare av äggförpackningar? Precis som Raute ett bolag som alltid dyker upp i screeners men för låg tillväxt för min smak.

Tomra Systems: Långsiktig Investerings analys klargör varför det här är industribolaget nummer 1 på listan över bolag jag är sugen på.

I.A.R Systems: Programvaruutvecklare för inbäddade system som alltid är värt att följa.

Sectra: På tok för dyrt så länge jag kan minnas men värt att nämna då de en gång i tiden levererade realtidsdata via satellit till 40 % 20 år när ha var day trader.

HomeMaid: Städbolag fokuserat på RUT och sedan länge på min bevakningslista. Länk till analys.

Jag har en hel del andra bolag som jag funderar på också och kommer återgå till Laxanalyserandet nu när det lugnat ner sig på jobbet. Men särskilt Bredband2, Raute, Siili, HomeMaid och Tomra är bolag som jag ser som högintressanta samtidigt som de har en rimlig prissättning eller åtminstone bara är något dyrare än önskvärt för köp.

tisdag 3 oktober 2017

Varför vissa norska bolag inte omfattas av utländsk källskatt

En fråga som jag har funderat över är varför det inte dras någon källskatt för vissa norska bolag. Svaret på den frågan är inte helt lätt eftersom det finns tre olika vägar Norska bolag kan går för att en utdelning ska bli skattefri men signaturen tsgm på Hegnar.no gav mig för ett tag sedan en bra beskrivning.

  • Bolaget kan lämna utdelning från sin overkursfond. Det här innebär att bolaget skriver ned sin overkursfond som är en post i bokföringen för tillskott av kapital från aktieägarna. Utbetalningar innebär alltså att aktieägarna får tillbaka sina egna pengar och när denna post är dom kommer skatt på utdelningarna återigen att dras. Det här är fallet i exempelvis Marine Harvest.
  • Det finns ett undantag från huvudregeln om att 15% källskatt  ska dras i bolagets "hemland". Det är om bolaget i fråga är verksamt i Sverige och har registrerat sig hos svenska bolagsverket som en filial till huvudbolaget. De viktigaste kraven är att det skall finnas ett eget driftsställe i Sverige och att det skall vara en egen bokföring för filialen. Det här innebär att Atea skattas på samma sätt som svenska aktier, d.v.s. ingen utländsk källskatt på Atea.
  • Bolaget är noterat på Oslobörsen men har sitt säte i ett land där man ej skattar på utdelningarna. Jag har beskrivit den motsatta situationen för utländska bolag i Sverige vilket innebär 15 % utländsk källskatt på t.ex. Millicom (länk) och i Norge finns det bland annat flera rederier registrerade på Bermuda vilket innebär skattefria utdelningar.

söndag 1 oktober 2017

Portföljuppdatering och nytt Twitterkonto för bloggen

Att det är tyst på bloggen brukar betyda att det är fullt upp på andra fronter. I det här fallet är det min doktorandtid som går mot sitt slut och den IT-plattform vi utvecklat för forskare i utvecklingsländer verkar kunna bli ett populärt verktyg både i Afrika och Europa (om någon undrat varför jag har ett stort intresse för teknikbolag och bolag i Afrika har ni svaret där). En bieffekt av det är att jag har skaffat ett twitterkonto för bloggen (@aktieing) då jag behöver mitt eget namn för diskussioner om hur vi ska utveckla framtidens forskning då forskarkollegor söker på namnet och lägger till mig.

En fotnot värd att beakta i sammanhanget är även om jag inte håller hårt på min anonymitet driver jag bloggen under pseudonym. Att folk som känner mig kan koppla ihop de två identiteterna har jag inga problem med. Däremot vill jag precis som gamla tiders skribenter försöka hålla isär min skribent-identitet och personlighet då det gör det lättare att som skribent släppa sina egna värderingar och ego. Som privatperson har jag till exempel väldigt starka åsikter om hur vi hanterar privata företag inom offentlig sektor. Som Aktieingenjören är det däremot egentligen bara två frågor som är relevanta, sannolikheten för att regeringen får igenom sin politik och hur det påverkar företagen. Det här dualistiska förhållningssättet är numera ganska ovanligt i Sverige men vanligt i mer repressiva samhällen och jag ser det som ett både nyttigt och lärorikt experiment att utöva det.

Dessutom har det skett en mindre förändring i portföljen som jag vill flagga för. Jag har skalat ned en aning på Atea i syfte att öka mitt innehav i Ubiquiti till vad som kan anses vara en ”standardpost”. En standardpost innebär i sammanhanget den summa pengar jag satsar på att investera i ett bolag och jag brukar undvika att öka eller minska mina innehav utöver denna summa. I dagsläget motsvarar en standardpost ungefär 7 % av portföljens värde. Efter den affären ser portföljen ut enligt följande:



Att jag ökat i Ubiquiti beror på att man har en väldigt lovande guidning samtidigt som en riktigt risig rapport från en blankaraktivist pressat kursen. Jag har med hjälp av tredjepartsinformation utvärderat flera av påståendena som gjorts i rapporten och det verkar bara vara smutskastning (länk). Den stora behållningen har därför förutom den lägre aktiekursen varit att lära mig mer om de praktiska skillnaderna mellan amerikansk och svensk investerarkultur. I Sverige är normen i startupsektorn att grundarna följer med bolaget genom hela resan och ofta är huvudägare i bolaget även i mogen fas. I USA har men däremot en mer processorienterad syn där entreprenörer ofta tar en ganska tidig exit och ersätts av mer erfarna managementspecialister. I det sammanhanget är Robert Pera en udda fågel och amerikanska investerare verkar även vara väldigt bundna till rapporter i sitt agerande vilket skapar stor osäkerhet när någon ifrågasätter rapporternas tillförlitlighet.

För den som vill få en djupare bild av Ubiquiti rekommenderar jag Ubiquitis senaste investerarpresentation (länk) som även ger en god bild av Robert Pera. Jag har i text alltid uppfattat honom som väldigt intensiv och övertygad men det är intressant att se honom beskriva sin egen resa. På det stora hela påminner han om Olov Sandberg (grundare Vitec) som jag pratade med för några år sedan (länk). Entreprenör med högt självförtroende och hög självkritik gör många misstag men så länge de hanterar risker bra blir företagen ofta enorma succéer. Länge var jag lite skeptisk till Robert Peras riskbenägenhet men efter att ha grävt djupare kan jag konstatera att även om han grundade Ubiquiti med hjälp av kreditkortsskulder kommer han från en välbärgad familj som nog hade löst situatione om det gått illa. På investerarpresentationen (länk) ger han även en djupare inblick i sin hantering av risk inom Ubiquiti vilket är betryggade. På frågestunden efter presentationen pratar han till och med mer om sina misslyckanden och vad han har lärt sig än om hur de mer framgångsrika idéerna har lagt grunden till en miljardkoncern. Vilket är lite upplyftande när man jämför med finansproffs som Karl-Johan Persson där det är väldigt svårt att egentligen utreda vad som går fel.


För att finansiera köpet valde jag att sälja aktier i Atea då vi just nu kar vår buffert med likvida medel. Det svider att göra det och jag håller inte med Aktiespararens analys om utdelningen då kassaflödet i Atea är klart högre än vinsten. Däremot är offentlig sektor i Sverige en stor kund och man är även känsligt för svängningar i den övriga ekonomin i Norden vilket innebar att jag valde att sälja av en del av innehavet.

söndag 24 september 2017

Lägre pris men oförändrat case i Ubiquiti

Ubiquiti har diskuterats endel efter ett kritisk inlägg blankaraktivisten Andrew Left (länk) där följande påståenden är de mest relevanta.
  • Ubiquiti är för bra för att vara sant.
  • En väldigt liten ledning med få erfarna medarbetare som rekryterats externt.
  • Man påstår att Ubiquiti använder sig av låtsas-distributörer för att låtsas sälja produkter.
  • Deras användarcommunity är en bluff.
  • Dessutom har en annan blankare nu gått in och ifrågasatt ökade lagernivåer

För de som är intresserade av Ubiquiti rekommenderar jag min tidigare analys där jag beskriver både Ubiquitis affärsmodell och ledningsfrågan (länk). Däremot tänkte jag komplettera med data från externa aktörer som visar hur jag gjorde för att utvärdera bolaget och som visar på bristerna i Ladds påståenden.

Ubiquitis leverantörer

Mer specifikt sköt Left in sig på Ubiquitis polska distributör som 2012 utgjorde ca 10 % av omsättningen. Som stöd publicerade han följande bilder som bevis på att det inte är en riktig verksamhet.

Hotlink från Andrew Lefts hemsida "Citron research"

Med Google maps får man däremot en bättre överblick över verksamheten med bilder som jag inte har rättighet att visa men länkar här nedanför. På bilderna ser man ett större lager, en reception och en skylt för för transporter enligt TIR-konventionen vilket underlättar transporter utanför EU.

Förutom att kontrollera rent visuellt har jag även sammanställt data med hjälp av Alexa via webbverktyget WebrankSEO. Enligt Alexa som mäter webbtrafiken fungerar verktyget bra för de 100 000 mest besökta hemsidorna på nätet medan variationerna över tid är stora för mindre välbesökta sidor. Jag har ganska bra koll på Atea där jag äger aktier (omsättning ~7 500 MNOK), min egen arbetsgivare är kund till Ricoh och det går även lätt att få information om ATCMarket.cz, Alsen.pl och AB.pl då de tillhör AB.pl-koncernen som är börsnoterad och har engelska årsredovisningar (källa) och verksamhet i Centraleuropa.

Webbutik
Alexa
Alexa backlinks
274 082
253
1 073 912
19
392 819
236
874 325
44
108 871
205
435 766
121
161 098
86
1 069 738
103

Sammantaget har Anteny24 alltså en webbtrafik i nivå med andra stora aktörer i Norden och Centraleuropa. Som en bonus när jag letade efter information om Anteny 24 hittade jag även deras Twitterkonto där de förutom bilder på medarbetarna har en inspirerande film om hur de installerar Ubiquiti system för solceller vilket jag också blev lite sugen på att installera.


Ubiquitis marknadsposition

Förutom Alexa brukar jag ofta använda Google Trends som är ett fantastiskt verktyg för att jämföra hur populära olika sökord eller företag är baserat på hur ofta de söks efter på Googles hemsidor. Jämför vi Ubiquitis avtryck på nätet i förhållande till de stora jättarna ser vi att Ubiquiti är det enda bolaget som ökar i Google trends. Som referens har jag även tagit med ett aktivitetsindex (popularitet/omsättning*1000) som ett mått på sökfrekvensen i förhållande till omsättning. Att Netgear som har en stor försäljning gentemot konsumenter är störst och Cisco som levererar stora beställningar till företagskunder har lägst sökaktivitet är precis som vi kan förvänta oss.

Ubiquiti Cisco Netgear
Omsättning 865 49 247 1 330
Popularitet 4 24 10
Aktivitetsindex 4,6 0,5 7,5


Ser vi till de lite mindre leverantörerna inom WiFi-utrustning blir trenden tydligare. Sökfrekvensen på Googles plattformar för Ubiquiti Networks har haft en fantastisk utveckling som endast Meraki kan matcha. ökat konstant. Tyvärr är Meraki uppköpt av Cisco sen flera år men vi vet att de växte med 50 % under 2016 (källa) vilket bör ha inneburit en omsättning på cirka 600 MUSD då omsättningen var 400 MUSD föregående år (källa).

Ubiquiti Aruba networks Ruckus wireless Aerohive Meraki
Omsättning 865 729 373 170 600
Popularitet 4 6 17 4 59
Aktivitetsindex 115,6 8,2 45,6 23,5 98,3


Aktivitet på forum

Småbolag & Undantag och Finansnovis har de senaste dagarna nördat loss på frågan om värdet på Ubiquitis användarcommunity. I min tidigare analys har jag redan skrivit om hur Ubiquitis användare fungerar som evangelister på nätet (länk) men jag tänkte komplettera den med statistik från respektive hemsida som visar antalet inlägg eller diskussioner på varje företags användarforum. Att jämföra antalet enskilda inlägg med trådar (discussions/topics) är inte riktigt rättvist men en normal tråd brukar innehålla 2-6 inlägg så att räkna med 4 inlägg per diskussion är kanske rimligt vid en jämförelse.

Ubiquiti
Cisco
Netgear
Aruba networks
Ruckus wireless
Aerohive
Meraki
Posts
Discussions
Topics
Posts
Conversations
Conversations
Posts
1 224 600
736 799
110 932
30 000
3 560
4 421
284

Ökade lager

Avslutningsvis har vi kanske den frågan som jag tycker är mest intressant är problemet med att antalet dager i lager för en genomsnittlig produkt (Days Sales of Inventory) har ökat för Ubiquiti.

Hotlink till Strubel Investment Management på SeekingAlpha

Jämför man med konkurrenterna och läser på Ubiquitis eget forum samt Spiceworks blir den här utvecklingen logisk med tanke på de återkommande klagomålen på bristande lagerhållning. Jämför man med konkurrenterna framstår siffrorna dessutom som fortsatt bra då det endast är Cisco som har en signifikant mycket bättre lagerhållning och Ubiquiti är i klass med Netgear medan övriga aktörer har långt längre lagerhållningstider.

Ubiquiti Cisco Netgear Aruba networks Ruckus wireless Aerohive
Omsättning 865 49247 1330 729 373 170
Inventory 57,1 872,0 247,9 45,3 26,6 12,6
Cost of sales 341,6 14161,0 884,0 51,5 27,9 13,3
DSI 11022,5 102,4 320,6 348,2 346,6

Slutsats

Det är alltid lite läskigt att läsa kritik mot ett bolag man äger men jag är lite besviken på genmälet på SeekingAlpha mot blankarrapporten. Som vi kan se i fallet med bilderna är Andrew Ladd antingen medvetet oärlig eller inkompetent men jag kan ändå tycka att det är trist att så många aktieägare i Ubiquiti ägnar sig gruppövningar i confirmation bias istället för att använda pålitlig tredjepartsinformation för att bemöta kritiken. I mån av tid ska jag försöka lägga upp motsvarande siffror där som bygger på utvärdering av bolag som av branschanalytiker är jämförbara med Ubiquitis Enterprisesegment (länk).

måndag 28 augusti 2017

Laxodlare del 1, investeringstes och branschöversikt

Jag har funderat på hur jag bäst kan presentera mina studier av laxodlare vilket är en väldigt komplex bransch men med attraktiva värderingar och hög tillväxt. Det kommer att bli en ganska lång serie inlägg och för att ge en överblick tänkte jag därför börja med att presentera den tankekarta jag använt för att strukturera min informationsinhämtning och därefter gå igenom de aktörer som finns tillgängliga att investera i.

Min tankekarta från övergripande globala frågor ned till bolagsspecifika frågor. 

Utifrån dessa punker har jag byggt en övergripande investeringstes och kommer i framtida inlägg att gå igenom den punkt för punkt.

Investeringstes för laxodlingsbranschen

Jordens befolkning växer samtidigt som ökad välfärd gör det möjligt för många att öka sin proteinkonsumtion. Samtidigt är jordens resurser begränsade och särskilt i västvärlden ser vi ett ökat intresse för att maten även ska vara hälsosam. Konsumtionen av fisk ökar därför globalt och det är fiskodlingar som står bakom denna tillväxt då vi nått gränsen för vad havet kan leverera.

Sett till volym dominerar landbaserad odling av vitfisk med karpar och tilapia som produceras och konsumeras lokalt i Ostasien. Som internationell handelsvara är däremot lax den viktigaste fisken då det höga försäljningspriset gör den kostnadseffektiv att exportera trots höga transportpriser. Lax odlas bäst med stabila vattentemperaturer på 8 - 14 °C och svagt strömmande vatten som skapar cirkulation utan att det hindrar fisken från att simma fritt. Lax odlas därför bara på ett begränsat antal platser i världen och det är med dagens odlingsmetoder tillgången på lämpliga odlingsplatser som begränsar laxproduktionen vilket innebär en hög avkastning på investerat kapital.

Sjukdomar och parasiter har på senare år blivit ett allt större problem men ökat försäljningspris har kompenserat för ökade produktionskostnader och värderingen räknat på årets vinst är låg för laxodlare. Förutom risken för minskad konsumtion orsakad av det höga priset finns det en risk/möjlighet att odling längre ut till havs eller med hjälp av landbaserade system kan bli en konkurrent till dagens kustnära odling. En övergång till den här typen av system kan i längden leda till att den naturliga flaskhalsen med tillgången på lämpliga odlingsplatser försvinner och branschen istället blir kapitaldriven. I kapitaldrivna branscher finns det alltid en stor risk för priskollaps då investerare ger sig in i lönsamma branscher och överproduktion uppstår då det tar flera år från att en investering genomförs till dess att de första produkterna börjar säljas.

Samtidigt innebär faktorer som geografisk tyngdpunkt och försäljningsorganisation att olika laxproducenter har olika förutsättningar för att möta framtida utmaningar. Flera norska laxodlare har odlingar över hela världen och vissa bolag har även förmåga att fungera som helhetsleverantör av färsk fisk till livsmedelsbutiker vilket ger dem möjlighet att tjäna på ökat fiskkonsumtion oavsett var eller hur den är odlad. 

Aktörer att investera i

Marine Harvest är den överlägset största laxodlaren i världen och ger även ut en handbok för intresserade investerare (länk). Totalt producerades det 2 000 000 ton lax i världen 2016 och Norge står för lite över halva produktionen. Marknaden består av ett stort antal mindre producenter och ett fåtal större aktörer som producerar 70-100 % av laxen inom varje enskilt område. Eftersom transporter är dyra får lokala aktörer en högre marginal och det är bara Sydamerika som i dagsläget har en högre produktion än det finns en inhemsk marknad för. Samtidigt är Europa både en exportör och importör av lax då Nordeuropa exporterar färsk lax till Nordamerika och Asien samtidigt som vi importerar frusen lax som odlats i Chile

Marine Harvest tar i sin genomgång inte upp Australien och Nya Zealand som har två intressanta bolag vardera men regionerna producerar de inte mer än ~55 000 ton respektive ~15 000 ton vilket gör den globala påverkan liten. I tabellen nedanför har jag ringat in i grönt de bolag som är börsnoterade och därutöver tillkommer i min tabell ett antal bolag i Norge samt Bakkafrost på Färöarna, Tassal Group (Tasmanien), Huon Aquaculture (Tasmanien), King Salmon Ltd (Nya Zealand) och Sanford Group (Nya Zealand). 

De största laxproducenterna på respektive marknad.
Längst ned i inlägget har jag en tabell med nyckeltal för ovanstående bolag i syfte att skapa en överblick över värderingen på olika börser och hur tillväxten ser ut för olika bolag. Data för bolag på Oslobörsen är hämtade från Börsdata.se och därför mer omfattande medan övriga är tagna från 4-traders/FT.com. Värderingen på P/E tal är ganska homogen och för renodlade laxodlare är EBITDA-marginalen omkring 25 %. Men det finns vissa andra punkter som särskiljer enskilda odlare.

Låga P/S-tal

De Chilenska laxodlarna har lägre P/S-tal än övriga vilket beror på att industrin är en kontinuerlig serie och miljökatastrofer med kollapsande fiskbestånd som följd. Branschorganisationen påstår att man genomför åtgärder men nyckeltal som antalet gram antibiotika per ton odlad fisk går åt fel håll samtidigt som lokala aktörer anklagar Marine Harvest för att vilja genomdriva hårdare miljökrav för att gynna sin egen laxproduktion i andra länder. Därför ser jag inte Chilenska laxodlare som ett alternativ för investering och lägger minimalt med tid på dessa.

Därutöver har Austevoll Seafood och Grieg Seafood anmärkningsvärt låga P/S-tal. I fallet med Austevoll beror det på att man har en stor fiskeriverksamhet i Sydamerika med låg vinstmarginal medan en stor andel av vinsten kommer från en stor ägarandel i Leroy Seafood och viss odling i andra dotterbolag. Austevoll är därför främst lämpligt att utvärdera separat i slutet på en analys då man beräknar marknadsvärdet på dess andel i Leroy och sedan värderar övrig verksamhet i förhållande till den överskridande delen av börsvärdet vilket gjorts i bl.a. en kommentar till Lundaluppen.

Däremot kan Grieg Seafood vara intressant att titta närmare på då de tillsammans med Marine Harvest är den enda aktören med globalt diversifierad produktion. Om jag minns rätt har produktionen i Skottland varit ett sorgebarn vilket dragit ned marginalen men om man kan få ordning på produktionen och dra nytta av geografisk närvaro i Storbritannien och Nordamerika bör Grieg kunna få en rejäl hävstång.

Höga P/S-tal

Bakkafrost och SalMar sticker ut med höga P/S vilket i Bakkafrost fall beror på att man är världens bästa laxproducent. Färöarna är en av de platser där laxodling har starkast förankring hos lokalbefolkningen, sjukdomstrycket är lågt och Bakkafrost är den överlägset största producenten på Färöarna. Samtidigt är jag skeptisk till Bakkafrost då man är geografiskt begränsade och även om man har lägst produktionskostnader blir det svårt att öka intäkterna genom geografisk expansion eller nya odlingsmetoder. Gällande SalMar har jag inte hunnit se varför P/S-talet är så högt och någon läsare kan kanske bidra med input i frågan.

Vertikalt integrerade aktörer

Affärsmodellen skiljer sig åt mellan bolag men personligen är jag väldigt svag för bolag som har varumärken som når hela vägen ut till konsument. Marine Harvest har här en fördel då de har de överlägset största resurserna för att marknadsföra egna varumärken i butik och samarbete med bland annat Walmart. Men jag är även väldigt svag för hur Leroy Seafood och Tassal Group positionerat sig som helhetsleverantörer av färsk fisk till butik med både vildfångst av vitfisk och odlad lax. Leroy är främst aktiva i Nordeuropa med en stark närvaro hos bland annat Citygross och inom en snar framtid kommer man även ta över leveranserna till Axfood. Axfood har tidigare hanterat fisk i sitt helägda dotterbolag Falkenberg Seafood som omsatte 350 Mkr under 2016 men kommer nu att anlita Leroy istället för att investera i utbyggnad av den egna verksamheten.

Exotiska marknader

Efter att ha tittat närmare på Australien och Nya Zealand ser förutsättningarna där mycket attraktiva ut. Framförallt de Australienska bolagen är intressanta då Tasmanien har en tydlig plan för expansion av laxodling och det finns utrymme för ökad försäljning av lokalt producerad lax i Australien. Däremot är det svårt att avgöra vilket bolag som är bäst att satsa på. 

Tassal Group är större, har ett bättre grepp i butiksledet och verkar även ha ett stort politiskt inflytande som tyvärr även omfattande kritik mot att politiker blundat för miljöproblem i Macquarie harbour där Huron Aquaculture är en av de ledande kritikerna. 

Huon Aquaculture är mer entreprenörsdrivet, har utvecklat egna odlingsburar som de kallar "Sea fortress" och som tillåter dem att odla längre ut till havs medan Tassal litar till norska AKVA group för att leverera nya bättre burar. Värderingsmässigt är Tassal Group billigare och har även outnyttjade licenser som tillåter expansion nära kusten vilket är billigare än Offshoreodlingar så frågan är om de kommer undan med problemen i Macquarie harbour eller om det kommer att straffa sig.

Nya Zealand har en mindre konsumentmarknad och hälften av laxen går på export till andra marknader. Regelverket för laxodlingar är ett av de krångligaste i världen vilket gör det svårt för investerare men King Salmon är den dominerande odlaren på Nya Zealand och har betalat dyrt för ett odlingar som gör det möjligt att öka produktionen under kommande år. Sanford Group har i jämförelse en ganska liten laxproduktion och börsvärdet bygger istället på vildfångad fisk och musselodlingar vilket innebär att den inhemska konkurrensen är begränsad.



Vill man titta närmare på de norska bolagen rekommenderar jag Investacus branschgenomgång och Lundaluppens analys av min preliminära favorit Leroy Seafood Group.

onsdag 23 augusti 2017

Generationsskifte bland konsumentprodukter när lata och slösaktiga babyboomers ersätts av stressade och sparsamma millennials.

Att kritisera kommande generationer är ett återkommande tema genom historien men den senaste vinklingen om ”millenials” i Business Insider är riktigt lustig. Enligt Business Insider är det nämligen mentalt ärrade millenials fel att olika branscher går dåligt då de inte spenderar lika mycket pengar på onödiga utgifter som sina föräldrar (länk). Artikeln går inte helt och hållet att generalisera till svenska förhållanden men USA är en marknad som leder utvecklingen inom många sektorer och även icke-amerikanska bolag som Pandora och H&M har stor försäljning i USA.

Den kanske mest intressanta trenden som Business Insider lyfter fram är hur matvanorna förändras. I USA är ”casual dining” ett stort segment som fortfarande är väldigt litet i Sverige vilket jag tror har mycket att göra med det höga prisläget på arbetskraft till restauranger i Sverige. Men även i USA föredrar unga vuxna föredrar att mer mat hemma samtidigt som man antingen äter på en lite lyxigare restaurang eller nöjer sig med enklare måltider som går fort när man är ute vilket gynnar lyxigare restauranger och aktörer som Starbucks.

Giganter inom ölbranschen är också pressade då unga människor dels dricker mindre (en trend vi även ser i Sverige) och när man dricker föredrar allt fler sötare drycker eller vin som upplevs mer exklusivt. På svenska börsen har vi sett Kopparbergs framfart medan de danska ölgiganterna Carlsberg och Harboe har haft en tristare utveckling.
                                                                                                                                                               
Även olika traditionellt sett stabila stapelvaror konsumentprodukter påverkas av de här skiftena vilket kan vara bra att tänka på när man investerar i diverse detaljhandelsgiganter med hög värdering och låg tillväxt. Jag har lyft riskerna för både detaljhandelsbolag (ICA och Axfood) och den kraftiga ökningen av butiker för olika sällanköpsprodukter i mitt inlägg om centrumdöden men även för trista och stabila produkter som servetter eller tvål förändras köpbeteenden över tiden vilket kan vara bra att komma ihåg innan man investerar i bolag med obligationsliknande (låg) avkastning. Försäljningen av papperservetter har minskat med en tredjedel på 15 år, försäljningen av flingor nästan lika mycket och mjukmedelsförsäljningen för Procter & Gambles marknadsledande mjukmedel i USA har fallit med 26 % på tio år medan försäljningen totalt fallit med 15 %.

Sektorer som jag har tittat närmare på under de senaste månaderna påverkas även de. Lyxprodukter som motorcyklar och diamantringar säljer sämre till yngre generation då unga vuxna har mer studielån än någonsin vilket för många inte ens lönar sig i Sverige samtidigt som man nådde vuxenlivet under en finanskris som påverkade många länder hårt. Det här är negativt för Polaris vars varumärke Indian konkurrerar med Harley Davidson medan det förhoppningsvis gynnar Pandora som erbjuder ”affordable fashion” i en prisklass under mer traditionella smycken.  Personligen har jag alltid varit avogt inställd till trendiga varumärken som vill skapa en bild av hur en person ”ska” vara och därför är jag lite smånöjd med min investering i Pandora som marknadsför sig med individualitet medan livsstilsvarumärken som Michael Kors och Kate Spade har problem. Just Michael Kors har jag följt sporadiskt sedan 2014 då jag reagerade på antalet piratkopior i Kroatien men aldrig köpt då jag uppfattade det som en fluga även om den flugit högre än väntat.


Kontentan av det här svepet är främst att påminna mig själv om att konsumentprodukter är en svårare bransch än man ofta tänker på. Det här gäller även för Pandora och jag gör mitt bästa för att inte kära ned mig i bolaget trots en viss en och det gäller även för Pandora trots min entusiasm. Samtidigt är det intressant att se vilka trender som är på gång. Etablerade trender såsom lättare måltider (Starbucks) och mer söta alkoholhaltiga drycker (Kopparbergs) har varit enormt lönsamt att investera i och frågan är vilka trender som kommer att dominera under kommande år.